Do term sheet ao deadlock: o que muda ao longo da vida de uma joint venture

Uma joint venture não enfrenta os mesmos riscos durante toda a sua existência.

Na fase inicial, o principal desafio é saber se a operação realmente deve acontecer. Depois que o negócio amadurece, a preocupação muda: já não se trata apenas de decidir se vale a pena seguir adiante, mas de estabelecer como os sócios continuarão convivendo quando surgirem divergências relevantes.

Essa distinção parece simples, mas produz consequências contratuais importantes.

Na fase de formação, o contrato precisa permitir que as partes desistam da operação caso as premissas que justificaram a negociação não se confirmem. Na fase de maturidade, por outro lado, o contrato precisa criar mecanismos capazes de administrar conflitos sem que a divergência entre os sócios comprometa a própria continuidade da companhia.

Dois casos recentes ajudam a visualizar essas duas situações: a negociação envolvendo Fleury, Porto Seguro e Oncoclínicas e, em um estágio completamente diferente, a crise enfrentada pela Raízen.

Não são histórias equivalentes. Ao contrário, justamente por representarem momentos distintos do ciclo de vida de uma joint venture, os dois casos mostram como o desenho contratual precisa acompanhar a evolução da própria relação empresarial.

Quando a joint venture ainda está no papel

Em 23 de março de 2026, o Fleury aderiu a um acordo não vinculante já firmado entre Porto Seguro e Oncoclínicas para avaliar a criação de uma nova companhia voltada ao setor de oncologia.

O desenho da operação previa a transferência de clínicas oncológicas para uma NewCo, juntamente com até R$ 2,5 bilhões em passivos, além de um aporte conjunto de R$ 500 milhões por Fleury e Porto Seguro.

A reação inicial do mercado foi positiva. As ações da Oncoclínicas chegaram a registrar forte valorização após o anúncio da negociação.

Menos de um mês depois, porém, o cenário mudou.

Em 13 de abril, o Fleury informou ao mercado que não seguiria com a operação. A Porto Seguro confirmou decisão semelhante no dia seguinte.

Informações divulgadas posteriormente indicaram que a análise aprofundada da companhia teria revelado uma operação mais complexa e financeiramente mais desafiadora do que inicialmente projetado. Entre os pontos discutidos estavam o elevado endividamento da Oncoclínicas, eventuais passivos adicionais e divergências quanto às condições necessárias para que a operação prosseguisse.

Para quem analisa a estrutura jurídica da negociação, entretanto, talvez o aspecto mais relevante não seja o fato de a operação ter fracassado.

É justamente o contrário.

O instrumento contratual permitiu que ela não acontecesse.

A negociação estava estruturada por meio de um term sheet não vinculante, com período de exclusividade, realização de due diligence e necessidade de aprovações internas antes da conclusão definitiva do negócio.

Ou seja, ainda não existia uma obrigação absoluta de constituir a nova companhia.

A operação somente avançaria caso determinadas premissas fossem confirmadas ao longo da análise.

Nesse contexto, a due diligence não era uma mera formalidade anterior ao fechamento. Ela era uma verdadeira condição para que o investimento fizesse sentido.

Se a análise revelasse riscos incompatíveis com as premissas econômicas originalmente consideradas, o negócio poderia simplesmente não avançar.

Esse é um dos principais papéis dos instrumentos pré-societários.

Na fase de formação de uma joint venture, muitas vezes o contrato mais importante não é aquele que explica como a companhia funcionará durante os próximos vinte anos. É aquele que define, com precisão, em quais condições ela sequer será constituída.

Term sheets, memorandos de entendimentos, acordos de exclusividade e condições precedentes funcionam justamente como mecanismos de controle desse período de incerteza.

Enquanto a operação ainda está sendo testada, preservar uma saída juridicamente segura pode ser tão importante quanto estruturar o próprio investimento.

Quando sair já não é tão simples

A situação muda completamente quando a joint venture já existe.

A Raízen talvez seja um dos exemplos mais conhecidos de joint venture empresarial no Brasil.

Criada em 2011 a partir da união dos negócios de açúcar e etanol da Cosan com ativos, capital e tecnologia da Shell, a companhia se tornou uma das maiores empresas do setor de energia e chegou ao mercado de capitais anos depois.

A relação entre os acionistas, portanto, não estava mais em uma fase experimental.

A empresa já possuía operação consolidada, milhares de empregados, contratos de longo prazo, credores, fornecedores e uma estrutura patrimonial própria.

Nesse estágio, uma eventual divergência entre os sócios produz efeitos completamente diferentes daqueles observados na negociação envolvendo Fleury e Oncoclínicas.

Em março de 2026, a Raízen protocolou pedido de recuperação extrajudicial envolvendo aproximadamente R$ 65 bilhões em dívidas sujeitas à negociação.

A crise financeira colocou no centro do debate uma questão típica de joint ventures maduras: quanto cada acionista deve estar disposto a aportar para preservar uma empresa que já existe?

As discussões envolvendo Shell e Cosan passaram justamente pelo tamanho da recapitalização necessária para estabilizar a companhia e pela capacidade de cada acionista de acompanhar eventual aporte adicional.

Aqui, não existe mais a alternativa simples de encerrar uma negociação antes que ela produza efeitos. A companhia existe. Possui empregados. Tem contratos em execução. Deve dinheiro a terceiros. Mantém relações comerciais que não desaparecem apenas porque os acionistas discordaram sobre a próxima decisão estratégica.

É nesse momento que o contrato da joint venture deixa de funcionar como uma arquitetura de entrada e passa a funcionar como uma arquitetura de convivência sob estresse.

O contrato muda de função ao longo do tempo

A comparação entre os dois casos ajuda a revelar uma distinção importante.

Na fase de formação, o maior risco pode estar em obrigar as partes a concluir uma operação cujas premissas ainda não foram suficientemente verificadas.

Na fase de maturidade, o risco é quase oposto: permitir que uma divergência entre os sócios paralise uma companhia que já não pode simplesmente deixar de existir.

Por isso, as cláusulas mais importantes também mudam.

Em uma negociação ainda sujeita à due diligence, ganham relevância as condições precedentes, o prazo de exclusividade, as hipóteses de encerramento das tratativas e a responsabilidade de cada parte caso a operação não seja concluída.

Essas cláusulas precisam ser suficientemente objetivas para impedir que uma desistência legítima se transforme posteriormente em uma disputa sobre quebra de negociação ou responsabilidade pré-contratual.

Foi justamente isso que a estrutura adotada no caso Fleury/Oncoclínicas permitiu: diante da não confirmação das premissas necessárias para a transação, as partes conseguiram encerrar a negociação sem transformar a desistência em um litígio societário.

Em uma joint venture madura, contudo, a preocupação contratual é outra.

O contrato precisa responder a perguntas mais difíceis.

O que acontece se os sócios discordarem sobre um investimento relevante? Quem será obrigado a acompanhar uma nova chamada de capital? O acionista que não aportar poderá ser diluído? Existe limite para as obrigações adicionais de financiamento? Quem decide quando a companhia precisa de novos recursos? E, se os sócios simplesmente não conseguirem chegar a um acordo, qual mecanismo permitirá destravar a situação?

É nesse cenário que cláusulas de deadlock, mecanismos de capital call, regras de diluição e estruturas de buy-sell deixam de ser disposições sofisticadas colocadas no contrato por cautela e passam a ser instrumentos concretos de sobrevivência empresarial.

O contrato precisa acompanhar o ciclo de vida do negócio

Talvez o maior erro na estruturação de uma joint venture seja imaginar que existe um único contrato capaz de resolver, com a mesma lógica, todos os problemas que surgirão durante décadas de relacionamento empresarial.

Não existe.

Na fase de formação, a principal preocupação pode ser justamente preservar a possibilidade de não concluir a operação.

Nesse momento, due diligence, condições precedentes e hipóteses de saída assumem papel central.

Depois que a joint venture amadurece, o risco muda.

Já não se discute apenas se as partes querem fazer negócio juntas, mas como continuarão fazendo negócio quando deixarem de concordar.

Então entram em cena mecanismos de governança, deadlock, capital call, diluição e buy-sell.

Os casos Fleury/Oncoclínicas e Raízen ilustram bem essa diferença.

No primeiro, o contrato precisava permitir que uma operação ainda em avaliação não se tornasse irreversível antes da confirmação de suas premissas.

No segundo, a discussão ocorre dentro de uma empresa consolidada, em que divergências sobre capitalização não podem ser resolvidas simplesmente encerrando uma negociação.

São problemas jurídicos diferentes porque surgem em momentos empresariais diferentes.

E talvez essa seja a pergunta mais importante antes de estruturar qualquer joint venture:

em qual estágio desse relacionamento está o maior risco da operação?

Porque um bom contrato não é aquele que tenta prever genericamente todos os conflitos imagináveis.

É aquele que identifica, em cada momento da relação, qual conflito realmente pode destruir o negócio — e cria o mecanismo necessário para impedir que isso aconteça.